Pubblicato in: Banche Centrali, Finanza e Sistema Bancario, Senza categoria

Regno Unito. Gilts. Il problema non sembrerebbe il solo Brexit.

Giuseppe Sandro Mela.

2016-10-17.

 westminster-palace-01

Da alcuni punti di vista il Regno Unito sembrerebbe mostrare segni di ripresa. Per esempio, il tasso di disoccupazione è sceso dall’8.1% nel 2011 al 5.4% a fine 2015: segno questo molto buono. La produzione industriale ha abbandonato il segno negativo e da due anni è nel dominio dei numeri positivi, di poco, ma è pur sempre meglio di niente. Le riserve valutarie sono salite dai 79.3 miliardi Usd agli attuali 119.0, altro segno di buon auspicio.

Tuttavia la tensione è palpabile.

L’analisi della situazione è poi drogata dal recente voto sul Brexit.

Anche se esso non ha ancora preso luogo, i supporter enfatizzano i dati positivi ed i detrattori quelli negativi. In poche parole, il Brexit sta diventando il capro espiatorio: tutto sarebbe suo merito oppure suo demerito.

La realtà sembrerebbe però richiedere visione molto meno limitate e limitanti.

* * * * * * *

2016-10-17__regno_unito__001

«the currency’s 18 percent drop since Brexit».

Il 22 dicembre 2009 il rapporto eur/gbp valeva 0.9618, il 18 febbraio 2013 valeva 0.8781. Il valore di 0.9066 del 12 ottobre 2016 non dovrebbe essere un fatto sconvolgente. È vero che il 26 maggio valeva 0.7592 e che ad oggi la sterlina ha perso il 19%, ma simili andamenti non sono una novità, e legarli esclusivamente al Brexit sembrerebbe essere ipotesi azzardata. Senza tener conto che la gran parte degli economisti vanta le caratteristiche terapeutiche di un valuta debole.

*

2016-10-17__regno_unito__002

Il diavolo si nasconde invariabilmente nei particolari, e tutti i benpensanti del momento si affannano a ripetere che non esiste. Ma, a detta di molti, questa credenza non inciderebbe sulla sua reale esistenza.

«Britain’s $1.8 Trillion Bond Market».

Questo è il primo aspetto del problema.

«Gilts have been the worst performers in the developed world this month as a sliding currency pushed investors’ expectations for consumer-price growth to a more than two-year high»

*

«With the government eyeing fiscal stimulus to support growth, a dramatic increase in funding costs may ultimately prove a more serious problem than the currency’s weakness»

*

«U.K. government bonds are among the most vulnerable assets. They are at these levels because the BOE is still buying them, but that’s an artificial level. With sterling declining more and more, the BOE will be under pressure from inflation»

*

«The yield on U.K. 10-year gilts rose 13 basis points, or 0.13 percentage point, this week, adding to a 22 basis-point increase in the previous five days. It jumped to 1.15 percent on Friday, the highest since the June 23 referendum. Yields touched a record-low 0.5 percent in August, and were as high as 1.99 percent on the last day of 2015»

*

«One of the factors is doubts about how prominent QE is going to be. If the market expects that QE is not going to be the main policy tool and the baton is going to be picked up by fiscal policy, then technically you’d have one of the buyers of nominal gilts out of the market»

* * * * * * *

Queste frasi focalizzano il problema. Una valuta deprezzata deprezza simultaneamente il valore dei titoli di stati inglesi detenuti in portafogli e, anche se minimali, degli interessi riscossi. Non sembrerebbero quindi essere un buon affare.

Nella duplice prospettiva poi che la sterlina prosegua a deprezzarsi ed i QE ad andare ad esaurimento, gli investimenti in buoni di stato inglesi non si mostrerebbe per nulla appetibile. Anzi, proprio il contrario.

Sarebbe interessante porsi una domanda.

Perché mai la banca centrale avrebbe dovuto varare i QE?

La risposta non potrebbe essere altro che una. perché il mercato non avrebbe comprato titoli di stato.

Li compra sfruttando l’effetto del QE, ma non ci si dovrebbe fare soverchie illusioni che prosegua qualora il QE cessasse.

Se è vero che il Gdp inglese è aumentato abbastanza regolarmente di circa un due per cento ogni anno nell’ultimo lustro, è altrettanto vero che il rapporto debito / Gdp è salito dall’81.8% del 2011 agli attuali 89.2%.

È un valore che molti economisti ritengono essere ben al di sopra del 60%, considerato essere la soglia massima.

Ma il rapporto debito / Gdp sale perché, in estrema sintesi, lo stato inglese spende molto di più di quanto incassa e ripiana il deficit ricorrendo al debito.

Adesso abbiamo focalizzato il problema che affligge tutte le economie occidentali: il debito pubblico. E nonostante un debito pubblico enorme la crescita non si vede per nulla.

*

Due laconiche considerazioni.

Il debito pubblico è ascrivibile a due grandi categorie, tra esse antitetiche.

Alla prima appartengono gli investimenti produttivi, quali la rete autostradale, i finanziamenti per istruzione e ricerca, ossia di tutte quelle infrastrutture che dopo il periodo di ammortamento costituiscono un concreto ritorno economico. Questa tipologia di debito è per definizione ripianabile.

Alla seconda appartengono invece gli investimenti per il welfare in senso lato. Questi sono investimenti a fondo perso, ossia non rendono nulla né nell’immediato né nel lungo termine. Se è vero che ala fine sostengono la domanda interna è altrettanto vero che molta parte è dissipata negli attriti interni del sistema e, in buona sostanza, è uno stimolo artificioso. Questa tipologia di debito è per definizione non ripianabile.

*

Un qualche economista, molto applaudito, ha scritto:

«Ne consegue che secondo gli economisti della teoria monetaria moderna l’emissione di moneta consente allo stato di fare deficit di bilancio, quasi senza limiti, senza un apprezzabile pericolo di inflazione, sin quando non si arriva al pieno impiego …. il deficit nel bilancio statale contribuisce ad alimentare e a garantire la ricchezza del settore privato, e il debito pubblico risultante da questo deficit è pertanto l’espressione del miglioramento delle condizioni economiche dei cittadini»

Una considerazione finale.

Se “l’emissione di moneta consente allo stato di fare deficit di bilancio, quasi senza limiti” non si troverebbe ragione alcuna per cui la banca centrale non comprasse istituzionalmente tutto il debito emesso dallo stato. Né si troverebbe ragione alcuna per cui lo stato non emettesse debito sovrano fino a garantire a tutti i Cittadini una reddito pro capite di almeno tremila euro al mese, meglio cinquemila.

*

Ma a quanto sembrerebbe, il regno di sogni è una cosa e la dura realtà è un’altra.

 


Bloomberg. 2016-10-16. Britain’s $1.8 Trillion Bond Market Ensnared in Brexit Battle

– Gilts pressured by rising inflation bets, tumbling pound

– BOE bond buying provides ‘artificial’ support: Algebris’ Gallo

*

The prospect of a messy divorce between the U.K. and the European Union threatens to overwhelm support for nation’s bonds from the Bank of England’s asset purchases.

Gilts have been the worst performers in the developed world this month as a sliding currency pushed investors’ expectations for consumer-price growth to a more than two-year high. Still, with the BOE having committed in August to buying 60 billion pounds ($73 billion) of bonds over six months, that move pales in comparison to the currency’s 18 percent drop since Brexit.

Despite the BOE’s support, the danger signs for gilts are mounting. Bets that inflation may stay the central bank’s hand have seen traders remove wagers on interest-rate cuts all the way through 2017. On top of that, should Prime Minister Theresa May’s government purse a departure from the EU that deprives the country of tariff-free access to the single market, it may create an even more toxic environment for bonds, boosting prices for domestic producers while hurting exporters’ prospects.

With the government eyeing fiscal stimulus to support growth, a dramatic increase in funding costs may ultimately prove a more serious problem than the currency’s weakness.

“U.K. government bonds are among the most vulnerable assets,” said Alberto Gallo, London-based head of macro strategies at Algebris Investments LLP, which oversees $5.2 billion. “They are at these levels because the BOE is still buying them, but that’s an artificial level. With sterling declining more and more, the BOE will be under pressure from inflation.” Algebris has a short position on gilts, Gallo said, meaning a bet the assets will decline.

The yield on U.K. 10-year gilts rose 13 basis points, or 0.13 percentage point, this week, adding to a 22 basis-point increase in the previous five days. It jumped to 1.15 percent on Friday, the highest since the June 23 referendum. Yields touched a record-low 0.5 percent in August, and were as high as 1.99 percent on the last day of 2015.

World’s Worst

Gilts lost 2.3 percent in October through Thursday, the biggest decline among sovereign markets tracked by the Bloomberg World Bond Indexes.

“I get the sense that the market has got fairly numb to these kind of gilt moves over the last few months” said Mike Riddell, a London-based debt-fund manager at Allianz Global Investors, which oversees about $520 billion. “Most people are attributing it to a lower pound and therefore higher inflation, which I think is only partly true. Sterling and gilts have been hit hard by Theresa May’s comments on the likelihood of ‘hard Brexit’ and the lack of visibility that this brings, plus the prospect of more fiscal stimulus.”

It’s a fall from grace for a market that investors looked to as a haven during the euro-area’s sovereign debt crisis. Back then, investors were attracted by the U.K.’s relative political and economic calm at a time when concern that its neighbors’ debt loads had reached unsustainable levels was bringing into question the existence of the euro, toppling governments and forcing some countries to seek bailouts.

Standing Out

Now it’s the U.K. standing out for the wrong reasons, with the pound’s decline making headlines and filtering through to the real economy in the form of disputes between supermarkets and suppliers. Sterling’s slide versus the dollar since the June 23 vote is also threatening to erode the value of the fixed returns on the nation’s bonds, particular for international investors.

In addition to the inflation outlook, doubts about BOE Governor Mark Carney’s ability to extend quantitative easing were reinforced at the Conservative Party conference, where Prime Minister Theresa May said ultra-loose monetary policies helped to widen inequality. The central bank has been buying gilts since August, with initial concerns over potential scarcity fading as the outlook for inflation picked up.

“If you look at break-even rates, they’ve already jumped quite a bit,” said Vatsala Datta, a rates strategist at Royal Bank of Canada in London. “One of the factors is doubts about how prominent QE is going to be. If the market expects that QE is not going to be the main policy tool and the baton is going to be picked up by fiscal policy, then technically you’d have one of the buyers of nominal gilts out of the market.”

Annunci